非常高興來到清華大學和大家進行交流，以前我在這里也多次交流過關于國企改革的話題。作為中國上市公司協會和中國企業改革與發展研究會的會長，今天我結合“資本市場與國企改革”的主題和大家進行分享。下面，我講三段話。

01資本市場促進了國企改革和發展

一是資本市場支持了國企的發展

回顧我過去40年來國企改革的經歷，印象最深刻的是北新建材在深交所上市。國企改革初期，當時企業最難受的是缺少資金。1990-1991年，滬深兩交易所分別開始營業。1993年我在北新建材做廠長，1994年即推動公司上市，募集資金2.6億元。今天看來這筆資金不多，但當時卻解決了這家國企發展最難的資金問題，后來通過增發在資本市場募集8億元，推動北新建材一路發展起來。

2002年，我到中國建材工作，當時公司債主臨門，非常困難。2006年，我推動中國建材股份在香港H股上市，募集20多億港幣，后來增發到70多億港幣，用這些資金推動中國建材在水泥行業的重組。2009年6月，我到國藥集團工作，同年9月份推動國藥控股在香港H股上市，募集60億港幣，推動國藥在醫藥分銷領域的重組。由此我們可以看出，資本市場支持了國企的改革，如果沒有資本市場的支持，北新建材、中國建材和國藥集團就可能不會是現在的這樣子。

我國資本市場只有30年的歷史，美國資本市場有200年的歷史，阿姆斯特丹的交易所有400多年的歷史。但過去這30年里，我們資本市場快速發展，取得了非凡的成績。現在我國A股上市公司有4300多家，其中國有控股上市公司1221家，占整個上市公司數量的28%。在1221家國有控股上市公司里，地方國企控股上市公司有812家，央企控股上市公司有409家。去年我國A股上市公司總市值約80萬億，國有控股上市公司市值40萬億，占A股總市值的47%。如今，央企控股上市公司的資產總額、利潤分別占央企整體的67%、88%。今天看這場上市，資本市場有力地支持了國企的發展。

二是資本市場促進了國企的改革

上世紀90年代，國企改革的想法和初衷是急于得到資金，得到資金的同時進入資本市場，進入資本市場之后股民、投資者進來，這樣就從原來全資的國有企業進入股權多元化、透明的上市公司，這對我們來講是非常大的變化。1994年，國務院召開全國建立現代企業制度試點工作會議,確定在百家企業進行試點。當時提出四句話十六個字：產權清晰，權責明確，政企分開，管理科學。

當時做到政企分開其實并不容易，但企業上市之后這件事情做到了。上市之后，證監會要求母公司和子公司“三分開，兩獨立”，即資產、人員和財務分開，業務和機構獨立，使得上市公司成為獨立的市場主體，這個變化是巨大的。剛上市的時候，公司往往考慮資金比較多，上市之后，我們發現完全進入一個新的參照系，恰恰是這樣的參照系使得國企發生深刻變化，國企進行了一場市場化的變革。

2013年我在成都參加世界財富大會，有一個論壇主題叫“國企和私企”，主持人是《未來的亞洲》、《失衡：美國與中國的相互依存》兩本書的作者美國耶魯大學資深教授斯蒂芬·羅奇。他當時問我，“怎么解釋國有企業是市場充分競爭中的一員，以及國企今天的競爭力是不是得益于20年前進行的國企上市？”對這兩個問題，我回答說，“羅奇先生，您的問題就是答案，中國今天的國企是經過市場化改革的國企，是經過上市化改造的國企，是混合所有制后的國企。中國國企不是像西方想象中的國企，也不是計劃經濟時代的國企，而是市場化改革了的國企。”今天看國企有這么強大的競爭力，究竟來源于什么地方？我覺得就來源于改革和創新，尤其是資本市場推動的這場改革，從全資、獨資的國有企業成為規范、多元化的上市公司。

三是國有控股上市公司支持了資本市場

從市值來看，國有控股上市公司市值占整個A股市值的47%。從利潤來看，去年我國A股上市公司實現歸屬母公司的利潤3.99萬億，其中，國有控股上市公司實現2.71萬億凈利潤，占整個上市公司利潤的67.9%，央企控股上市公司的凈利潤是1.19萬億。這都是非常亮麗的數字。

從分紅來看，上市公司累計分紅8.6萬億元，國有控股上市公司分紅6.22萬億，地方國有控股上市公司分紅1.95萬億，央企上市公司分紅4.27萬億，也就是說28%的國有控股上市公司分紅占總分紅的72%。這幾個數字十分關鍵。從中我們可以看出，一方面資本市場支持了國有企業的改革和發展，另一方面國有控股上市公司也支持了資本市場的成長。

02關于個別國有控股上市公司的不足

我做中國上市公司協會會長已經兩年，這兩年里去到不少上市公司進行調研，包括一些國有控股上市公司，其中大多數上市公司狀況是好的。但也有個別公司存在一些不足，主要有三點。

一是重融資輕機制

上市到底是為什么，一般覺得是到資本市場去融資。其實上市是兩件事，一件是融資，另一件是引入市場化機制。如果只融資不引入市場化機制，這個企業就沒有真正進入市場。這里往往有兩個問題。

一個問題是一股獨大。這是指上市公司除了一個國有股東之外，剩下都是散戶。從公司治理結構來看，確實存在這方面的問題，個別國有控股上市公司是一股獨大。國企改革三年行動提出要支持和引導國有股東持股比例高于50％的國有控股上市公司，引入持股5％及以上的高匹配度、高認同感、高協同性的戰略投資者作為積極股東參與公司治理，使公司加強內部制衡、公開透明地經營，不要一股獨大。像中國建材旗下13家上市公司，有兩家公司做得很好，北新建材和中國巨石，這兩家公司都有積極股東，從我的實踐來看，可以稱為上市公司治理最佳實踐。

另一個問題是缺少激勵機制。中國建材股份在香港上市后，我每年都參加路演，路演了13年，每次路演基金機構都會問到，公司有沒有激勵機制，是什么，兌現了沒有，等等。也就是說，上市公司的激勵機制不光是關系到內部激勵的問題，同時也是投資者很關心的事情。因為投資者會認為，如果公司管理層都不持有股票，我們為什么買這家公司的股票？我去個別上市公司調研的時候，有的公司領導說他很少看股價，我問為什么不看。其實這里也折射了一個問題，他沒有動力，是因為在公司沒有任何激勵機制。因此我也建議，管理層通過機制獲得的只是個小錢，但這個機制會影響投資者，甚至最后會影響公司市值，這對于公司是大事，是大錢，因此我們必須進行機制的改革。

二是重利潤輕市值

過去國有控股上市公司的財務體系是重視收入和利潤，對于市值的考核是沒有的。但上市公司的價值就是市值，產品市場強調利潤，而資本市場是強調價值。利潤是價值的基礎，但價值和利潤又不完全吻合，尤其是現在的新經濟時代，價值會提前發現。就像特斯拉，還沒有利潤的時候，市值就達幾千億美金。我們個別國有控股上市公司還在沿襲過去傳統的財務思維，沒有真正上升到資本市場，思考如何來創造價值。我到有的公司調研，問為什么你們這里有藥廠，他們也有藥廠，而他們的市值5000億，你們的市值卻只有60億，這之間差距在什么地方呢？我們應思考企業要不要做結構調整，要不要做一些剝離，如何滿足資本市場對我們的要求，還是說根本不理會，看也不看股價和市值。

三是重管理輕治理

目前，有的國有控股上市公司還采用過去傳統的管理模式。對上市公司來說，其實最重要的是規范治理，母公司、集團公司和上市公司之間不是簡單的上下級，不能動不動就發紅字頭文件。集團控股公司和上市公司之間是股東關系，是通過股東會、董事會這樣規范的治理結構運行的，而不是用傳統的上下級管理方法去管理上市公司。證監會要求上市公司要“三分開，兩獨立”，但有的上市公司還是做不到，還是過去那套“從左口袋到右口袋”的思維方式，公司上市之后，還是占用上市公司的資金，有的集團公司盲目發展拖垮了上市公司，教訓都是慘重的。這些是今天個別公司存在的不足，但這些問題必須要高度重視。
03資本市場和國企改革的雙促進

資本市場能促進國企改革，國企改革同時也能夠支持資本市場的發展，實現資本市場和國企改革的雙促進應做到以下幾點。

一是提高國有控股上市公司的治理水平

過去我們講管理比較多，現在應上升到公司治理這個層面，因為上市公司不能只有管理，還必須加強治理。企業如何治理，就要依法治理，如《公司法》、《證券法》、《上市公司治理準則》等，必須依照這些法律法規強化公司治理。上市公司不管是國有的還是民營的，上市之后必須尊重其獨立性。

公司法內容的核心有兩點：一是有限性。股東承擔有限責任，當然有限的權利，負有限的責任。第二是獨立性，企業有獨立的法人財產權。這兩點國有控股上市企業的控股股東都應十分清楚。但坦率來講，我們傳統上的治理文化還比較弱。今年5月，亞洲公司治理協會對12個亞太地區市場的公司治理標準進行了排名，其中中國內地排在第10位。有的國有控股上市公司認為公司是公家的企業，有的民營控股上市公司認為公司是他家的企業。實際上，上市公司一經注冊，無論是國有還是民營，都是市場中的競爭主體，控股股東不得侵害其利益，這是治理的基本邏輯。證監會易會滿主席提出“四個敬畏”，即敬畏市場、敬畏法治、敬畏專業、敬畏投資者，這是我們做公司的原則立場；“四條底線”， 一是不披露虛假信息，二是不從事內幕交易，三是不操縱股票價格，四是不損害上市公司利益。上市公司要恪守四條底線，觸犯底線就觸犯刑律，《證券法》和《刑法》修訂之后，觸犯了以上底線就要獲刑。我們國有控股上市公司控股股東要遵守這些規則，做到“知敬畏，守底線，盡責任”。

二是加大國有控股上市公司的激勵機制

5月16日，國資委黨委召開擴大會議，專題研究國企改革三年行動進展情況，郝鵬書記表示，要支持更多的國有企業運用國有控股上市公司股權激勵、國有科技型企業股權和分紅激勵等中長期激勵政策，不斷釋放發展活力。從2010年到2020年，這十年里共有285家A股上市國企發布了379項股權激勵計劃。這是我們所做的成績，但和1221家上市公司比，還有一些公司沒有激勵機制。具體來講，機制包括員工持股、管理層持股、科技分紅、跟投、分紅計劃等。

說到機制，我經常想起習近平總書記視察過的一家企業，就是萬華化學。習總書記在那里講了一段十分重要的話，“誰說國企搞不好？要搞好就一定要改革，抱殘守缺不行，改革能成功，就能變成現代企業。”萬華靠什么？就是靠機制，萬華的員工持股20%，國有股占21.6%，兩個加起來做一致行動人。同時萬華有科技分紅的機制，科技人員如果創造了效益，提出一定比例直接獎勵給個人，五年不變。這就是為什么萬華能夠一年有700多億收入、100多億利潤。萬華從過去煙臺的一家小國有企業，一路發展起來，號稱中國的“巴斯夫”，靠的就是激勵機制，這點非常重要。

三是建設高質量的國有控股上市公司

去年國務院發布的14號文《關于進一步提高上市公司質量的意見》，內容共17條，綜合來看，高質量的上市公司主要有兩點，規范治理和做優做強。我理解高質量的上市公司應該有五大特征：一是做強主業。不管國有控股上市公司也好，民營控股上市公司也好，這些年出問題的絕大多數公司是盲目擴張、偏離主業，所以上市公司一定要做強主業。二是規范治理。三是創造價值，要創造良好的價值。四是提高核心競爭力。習近平總書記講過“三個轉變”，推動中國制造向中國創造轉變、中國速度向中國質量轉變、中國產品向中國品牌轉變，這些都是我們的核心競爭力。五是承擔社會責任。過去我們講社會責任比較多的是CSR，現在講得比較多的是ESG（環境、社會和治理）。許多西方國家的上市公司都必須披露ESG報告，在香港是不披露則解釋，現在證監會也提倡上市公司做ESG披露，這是公司履行社會責任的綜合表現。

國有控股上市公司要帶動整個上市公司群體，進而帶動資本市場發展。習近平總書記明確指出，“資本市場在金融運行中具有牽一發而動全身的作用，要通過深化改革，打造一個規范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場，提高上市公司質量。”資本市場對國家非常重要，也是我國經濟發展的力量所在。國有控股上市公司是資本市場的排頭兵，我們一定要借助資本市場，做好國有控股上市公司的改革發展，從而支持資本市場健康發展，促進國民經濟更好發展。